508:伟大的投资者:名人堂中的其他人

介绍

　　大多数成功的投资者会从其他人那里获得一些想法，并将这些想法转化为自己的想法。在前面的课程中，我们重点介绍了我们这个时代的一些最伟大的投资者，当然还有更多。在这节课中，我们将向你介绍一些我们认为值得进入“投资名人堂”的基金经理。一定要在这些优秀的选股人身上寻找共同的投资主题。

Munger(Charlie Munger)

　　伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)副董事长查理•Munger(Charlie Munger)的风头常常被他的同事沃伦•巴菲特(Warren Buffett)盖过。然而，巴菲特和伯克希尔哈撒韦公司采用的很多投资理念都可以归因于Munger的影响。

　　和巴菲特一样，Munger也来自内布拉斯加州。Munger最初的职业生涯是律师，但由于与巴菲特的友谊，Munger最终放弃了成功的律师生涯，加入巴菲特管理伯克希尔哈撒韦公司。多年来，两人关系融洽，这一点在伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)的年会上经常得到强调。当股东们在问答环节不停地向巴菲特和Munger提问时，巴菲特会给出他一贯的深刻见解，而Munger则会用他干巴巴的机智话语来回答，常常让听众忍俊不禁。

　　以下是2005年股东大会上的一篇精彩文章，在那次股东大会上，巴菲特和Munger讨论了许多董事会的薪酬委员会:

巴菲特:我曾在19家公司的董事会工作过，我从未见过哪个董事会把薪酬作为收购或CEO薪酬的重要目标——薪酬委员会的成员就像吉娃娃犬一样行事，而不是大丹犬或杜宾犬。(停顿)我希望我没有在侮辱我在薪酬委员会的朋友。
Munger:你在侮辱狗。

　　Munger不仅帮助巴菲特发现了价值被低估的股票，还帮助他培养了投资具有强大竞争优势的强大企业的诀窍。换句话说，对Munger来说，业务质量真的很重要，而不仅仅是股票有多便宜。

　　Munger还敦促投资者获得世故的智慧，以便在选股方面取得成功。这意味着投资者不应该只关注几个狭窄的主题，而应该扩展他们的视野，以了解许多不同的主题。例如，工程师应该学习会计，以了解企业如何盈利。同样地，一个好的财务分析师不应该只是计算数字，还应该了解工厂里的机器是如何工作的。这种世故的智慧帮助投资者从广义上了解事物的运行方式，进而帮助他们更好地理解某项业务的经济学。有了世俗的智慧，投资者可以专注于重要的事情，而其他人则因为短期的波动而纷纷逃离。换句话说，Munger宣扬的世俗智慧可以帮助精明的投资者从他人的短视中获利。

比尔•米勒

　　米勒(Bill Miller)是Legg Mason value TrustLMVTXmutual fund的基金经理，很少有投资者比Bill Miller更好地融合了增长和价值流派。一些价值投资的狂热者不同意米勒是他们中的一员。虽然米勒对基础业务股票估值的做法是可以接受的，但他也做了一些值得怀疑的“价值”操作。一些著名的例子包括美国在线(后来成为时代华纳的一部分)，戴尔电脑戴尔和亚马逊。尽管这些股票都不属于传统的“价值”模式，但在米勒买入后，所有这些股票的价格都大幅上涨。

　　批评人士将米勒描述成一个穿着价值投资者服装的增长型投资者，但仔细观察他的思维过程，就会发现米勒善于发现别人看不到的价值。凭借这种能力，美盛梅森价值基金(Legg Mason Value Fund)连续12年击败了标准普尔500指数(S&P 500)——这是一项了不起的成就。

　　与任何价值投资者一样，米勒寻找的是那些具有强大竞争优势的公司，它们的交易价格低于他对这些公司价值的估计。他使用贴现现金流模型来确定内在价值。然而，与许多价值经理不同的是，米勒愿意对增长做出相当乐观的假设，而且他并不回避持有传统增长领域的公司。在他的基金中，价格昂贵的互联网股票与价格低廉的金融类股和扭亏为盈的股票密切相关。米勒还将允许自己青睐的公司继续运营，允许高层持有大量资产。这种投资组合的集中度可能与现代投资组合理论相悖，但米勒不是那种接受传统观点的人。

　　米勒最近的一个价值/增长组合的例子是他收购了Google　GOOG，一个快速增长的互联网搜索引擎。虽然许多投资者出于对估值的担忧而回避这只股票，但米勒在IPO期间还是大量买进了这只股票。公司上市后，股价迅速翻倍。虽然现在判断谷歌未来5年或10年的发展方向还为时过早，但这次收购是以比尔•米勒(Bill Miller)的经典方式进行的——投资于一家利润丰厚、但很少有投资者了解或欣赏的公司。

马蒂·惠特曼

　　马蒂·惠特曼是一个狂热的价值投资者。惠特曼是第三大道价值基金(Third Avenue Value FundTAVFX)的经理，人们常常能在一蹶不振的股票废墟中找到她的身影——这些股票来自那些遭受重创、濒临破产的公司。但惠特曼低迷的股票行情最终会好转。惠特曼式选股的关键是:买那些便宜(大概是因为暂时的问题)、安全的公司，并持有它们。

　　惠特曼是继本杰明·格雷厄姆之后的价值投资者。和格雷厄姆一样，惠特曼也在寻找非常便宜的股票，但两位投资者使用的衡量标准不同。格雷厄姆利用一家公司的市净率来判断其股价是否便宜。他一般不会购买一家公司，除非该公司股票的交易价格低于每股账面价值的1.2倍。

　　惠特曼采取了不同的方法。他关注的是一家公司的收购价值，即他认为买家愿意花多少钱买下整个公司。惠特曼不喜欢使用帐面价值，因为他说它忽略了太多无形的东西。例如，一个资金管理公司可以利用它的声誉和关系来获得额外的业务。可以说，它的声誉和关系是资产，但在公司的资产负债表上却没有这样的记录。惠特曼认为，收购价值是这些无形资产的组成部分。

　　惠特曼·康姆斯通过公司的财务报表来计算出他认为公司的价值。然后，他会查看该公司的资产负债表是否依然强劲，尽管业务出现了挫折。他通常会支付不超过50%的他认为买家会购买整个公司。

　　要释放一只破旧股票的价值可能需要很长时间。只要一个公司既安全又便宜，惠特曼就愿意等待。

比尔尼葛伦

　　比尔·尼格伦(Bill Nygren)是Oakmark selectoaklx共同基金的经理。他于1983年加入Harris Associates，担任Oakmark基金的顾问。在上世纪90年代的大部分时间里，尼格伦曾担任Harris Associates的研究主管，2000年初，也就是科技泡沫最严重的时候，他开始管理Select基金。价值投资总是艰难的，但当股价存在泡沫时，情况就更糟了。在此期间，价值被低估的股票通常会在很长一段时间内保持便宜，而目前价格昂贵的“热门股”则会继续上涨。当尼格伦接手时，Oakmark的投资者纷纷弃船而逃，试图利用不断增长的互联网和其他科技股。然而，通过坚持自己的观点，尼格伦最终证明了他的方法——购买增长的，但是被低估的公司——从长远来看是值得的。

　　尼格伦购买的股票，其交易价格低于其估计的私人市场价值。为了评估一个公司的内在价值，尼格伦和他的同事使用贴现现金流分析，并在许多其他因素中考察可比交易。在挑选股票时，尼格伦喜欢寻找他认为市场低估的公司，可能是因为短期困难。在2005年初的一次演讲中，尼格伦用80/20规则的一种变体描述了他的投资哲学，这种策略因他之前持有的伊利诺伊州工具公司WorksITW的投资组合而出名。尼格伦说，他所寻找的股票中，80%的评论都围绕着一块利润只占20%左右的业务。当他发现这样的情况时，很可能是市场低估了公司的价值。

　　尼格伦最大的控股公司华盛顿互惠银行(Washington MutualWM)就是这种情况(撰写本文时)。有关WaMu的新闻大多是关于该公司陷入困境的抵押贷款业务，而该公司的大部分利润来自高利润和不断增长的零售银行业务。尼格伦认为，一旦市场意识到它错位的重点，WaMu的股票应该会升值。只有时间才能告诉我们尼格伦是否正确，但作为一个长期买入并持有的投资者，尼格伦可以等待。

拉尔夫如一

　　哥伦比亚Acorn FundLACAX的半退休经理拉尔夫•万格(Ralph Wanger)在寻找他认为尚未被华尔街发现的小型股。在投资一家公司之前，Wanger会寻找财务实力雄厚、有重大增长机会的公司。这些都是大多数投资者寻找的明显标准。然而，尽管许多小盘成长型投资者愿意忽视对股票上涨潜力的估值，但万格认为，只有在合理的价格下才能买入成长型股票。

　　市场经常高估成长型股票，所以这一点很重要。然而，有利的一面是，万格寻找的小公司往往在很大程度上被华尔街分析师忽视了，因此许多投资者没有意识到潜在的机会。由于关注小公司的投资者越来越少，找到一只被低估股票的可能性也越来越大。

　　万格并没有采用自上而下的投资方法，即投资者首先分析某个国家的GDP增长等宏观经济趋势，而是采用了根据主题进行投资的理念。例如，如果万格认为中国人口正变得越来越富有，他可能会寻找在中国销售高端产品的消费品生产商。

王杰也不害怕逆潮流而行。上世纪90年代末，他的许多小成长型同行都获得了巨额回报，他们押注已经很高的股价会因为投资者对科技股的狂热而进一步走高。(这就是所谓的“大傻瓜”策略。)当然，这种策略充满了风险，许多基金为此付出了巨大的代价。

　　在这一切之中，万格做了他一直以来都在做的事情:他寻找那些收益强劲、现金流充裕、看起来很便宜的稳健企业。这种策略让万格的基金回到了1999年，但他最终被证明是正确的。从2000年3月到2001年4月30日，该基金累计上涨了16.8%，而他的典型小增长型同行累计下跌了31%。然而，Wanger并不是仅仅因为几年的表演就进入名人堂的。如果在1970年6月向该基金投资1万美元，到2003年5月，也就是他卸任日常职务前后，这笔投资将增长到略低于130万美元。相比之下，投资标准普尔500指数(S&P 500 Index)的同一笔资金将增长至略高于40万美元。

比尔之后

　　已故的比尔•鲁恩于2005年10月去世，在大多数人都失去理智的时候，他保持了冷静。自1970年以来，鲁恩一直管理着红杉基金，并取得了巨大的成功。在1970年投资1万美元到2004年底价值170万美元。很多时候，卢安的投资策略与沃伦•巴菲特的如出一辙，这并非巧合。这两位伟大的投资者都曾在哥伦比亚大学(Columbia University)师从本•格雷厄姆(Ben Graham)，甚至还为他工作过一段时间。这就是为什么像“内在价值”和“安全边际”这样的术语经常出现在鲁恩的词汇中。有鉴于此，我们很容易明白，为何在撰写本文时，伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire hathaway)是红杉基金(Sequoia Fund)最大的股东。

　　Ruane寻找的是那些财务状况良好、拥有强大特许经营权的公司，只购买那些股价低于其内在价值的公司。此外，在必要的时候，Ruane并不害怕违背传统的资金管理趋势。例如，当许多基金经理争相追逐热门股以避免业绩不佳时，Ruane的基金却往往持有大量现金，因为他认为股价过高。随着时间的推移，这一战略当然为股东带来了好处。

　　当股市过热时，鲁恩可能会袖手旁观，但当他坚定地相信一只股票时，他愿意押下重注。例如，伯克希尔哈撒韦公司(Berkshire Hathaway)有时占据了该基金约30%的资产。其他公司也常常在红杉资本的蛋糕上分得一大块。Ruane通常对这些大仓位很满意，因为他在投资前需要很大的安全空间。即使情况暂时变坏，保证金通常也会起到缓冲作用，防止任何重大损失——这是最好的价值投资。

底线

　　当然，也有其他投资者值得在投资者名人堂中占有一席之地;但是，公共线程保持不变。我们提到的每一位投资者，以及其他几位投资者，都敢于挑战传统的投资智慧。每家公司都在寻找具有强大竞争优势的可靠公司，并希望长期投资于这些公司。当然，他们为投资付出的代价也很重要。在我们看来，这些选股人是有道理的。